巴曙松:“牛短熊长”不仅仅是a股 没有低风险高收益的资产管理产品
巴曙松提到，市场上没有低风险水平的更安全的投资渠道，但也没有低风险高回报的资产管理产品。如果遇到，要仔细分析风险和回报。
2020年的编者按：就像一个分水岭，地缘经济和工业部门剧烈碰撞。面对未来10年的结构性变化，只有看清变化，拥抱变化，才有远见，超越看不见的。
腾讯新闻2020年终策划“新十年的分裂与重构”之大势展望篇——政策研究专家眼中的2021。
正文/郭伟
编辑/徐坦
对话嘉宾/北京大学汇丰银行金融研究所执行院长、中国宏观经济学会副会长、中国银行业协会首席经济学家巴曙松
说起2020年，新冠肺炎疫情势必是影响全球经济最大的关键词，“双轨制不好”可以说是中国政策最大的核心词。作为金融体系最重要的组成部分之一，资产管理行业的发展显然不能缺席，这也将影响2021年经济和金融市场的启动。
新的资产管理条例颁布实施以来，各资产管理机构在主动性和净值方向上发生了明显变化；随着刚性赎回的打破，社会“无风险利率”实际上有所下降，股市融资市场规模和资产管理机构股权产品比重均有所扩大和增加。展望未来，作为植根于资本市场并提供直接融资的“主力军”，中国资产管理行业将如何帮助居民和机构获得更好的财富效应，将如何支撑企业和中国实体经济的发展？
年底，腾讯财经邀请了众多专家学者，以更加专业的视角审视2020年的中国经济，展望2021年的中国未来。
本期腾讯财经独家专访北京大学汇丰金融研究院执行院长、中国宏观经济学会副会长、中国银行业协会首席经济学家巴曙松。与经济学家的头衔相比，他认为自己是一个深刻的金融市场和金融政策研究者。值此巴曙松团队撰写的《中国资产管理行业发展报告》一书出版15周年之际，巴曙松除了跟进研究中国资产管理行业15年来的深刻见解外，还在居民财富保值增值、正义赎回、a股“空头牛多头熊”、港股新经济股等问题上表现出了鲜明的立场和深入的分析。
亮点：
1中国资产管理行业进入净值转型新时代，不是“洪水猛兽”。
2刚性赎回、低风险、高回报的资产管理产品将不复存在。
3“牛短熊长”不仅指a股，也指具有类似特征的全球资本市场。
金融技术的快速发展及其在资产管理行业的日益应用是不可逆转的趋势。
5香港市场已成为中国新经济公司在海外上市和融资的枢纽市场。
以下是对话记录：
腾讯财经：2021年底资管新规过渡期将正式结束，能否与我们简单分享一下资管新规的正式实施将对资本市场、机构、个人带来哪些影响？
巴曙松：新资产管理条例过渡期正式结束后，最具象征意义的变化之一是，中国资产管理市场产品体系和产品结构运行的制度环境将发生根本性变化。这种制度环境的变化取决于中国经济转型的整体背景，即经济转型推动金融转型。金融体系需要对短期内宏观杠杆率的持续大幅上升保持高度警惕，也需要将更多的金融资源引入市场化的新经济领域和能够培育新经济增长点的领域。这就需要一个更加市场化的金融环境来促进融资结构的转变，促进直接融资的发展，促进资本的形成和储蓄向投资的转化。
就资产管理行业而言，在这样一个新的经济环境和新的制度环境下，资产管理市场的玩法肯定会因每个参与市场主体的不同而有所不同。最根本的变化是资产管理产品必须形成明确的市场化定价原则，打破刚性赎回，以净值定价。随着这些新规则的实施，未来的大多数产品可能不得不遵守按市值计价的原则，成本法的产品只能在非常严格的条件下存在。
资产管理产品大规模净值化后，各类资产管理机构在管理资产管理产品时，必须更加重视市场风险、信用风险等风险的管理。因此，各种资产管理机构在管理资产管理产品时所需的专业管理能力肯定会提高，这也将迫使各种资产管理机构提高投资和研究能力。从目前的资产管理市场格局来看，只有部分类型的资产管理机构具备一定的投资研究能力，只有少数建立了完整的投资研究体系。这种情况不足以发展更高质量的资产管理行业，大多数资产管理机构在建设完善的投资和研究能力方面还有很长的路要走。
对于资本市场来说，一方面，资管产品打破刚性兑付、去通道化和净值化计价将大幅减少事实上的间接融资比例，降低影子银行规模，真正推动直接融资比例的上升。资产管理业务模式的变化将促使各种资产管理机构更加谨慎地对待资产管理产品的投资，这将有助于资本市场的健康发展，增强社会资源的配置。质量有帮助；另一方面，资产管理行业商业模式的转变有助于推动股权产品的规模化，为经济转型发展提供积极支持。
就个人而言，以后同时包含预期收益和刚性兑付两大特征的资产管理产品应该是难以再存在了。的个人投资者需要适应这种变化，同时需要真正理解和关注资产管理产品所包含的“风险-回报”特征，习惯所购买的资产管理产品净值的波动，加强自身的风险管理和控制能力。
腾讯财经：最近国企和城投债信用债违约数量和规模快速增加，信托频频“爆雷”，理财产品也开始出现违约，在您看来，下一个打破刚兑的将是哪类产品？您如何看待“打破刚兑”对于中国金融系统的影响？
巴曙松：,我们应该认识到，所有的资产管理产品都是会打破刚兑的，保本兑付的情形再也不可能出现了。's打破刚性赎回对中国金融体系的影响一般是一个重建商业模式和理念的过程，市场各方都需要积极适应它。当然，对于恶意逃废债务，无论是否存在刚性赎回，都需要严厉打击，同时要防止部分企业以打破刚性赎回为名恶意逃废债务。在这个前提下，一方面，标的资产的违约是一个优胜劣汰、自然清算的过程，有利于社会资源特别是金融资源的再分配；另一方面，资产管理产品打破了交易所，也切断了金融机构表外业务风险向表内转移的可能性。
腾讯财经：A股市场一直被人诟病“牛短熊长”，您认为大力发展资管行业是否有助于A股实现“健康牛”的目标？
只要巴曙松：是市场活动，就会有波动，有波动就会有牛市熊市转换的周期。健康的市场应该有明确的监管规则，透明的信息披露关系到理性的投资者和盈利的上市公司。经常有人批评A股市场的“牛短熊长”，实际上全球资本市场程度不同都有类似的交易特征，主要的市场涨幅基本集中在非常少数的交易日期内，这也是为什么不少投资者建议投资指数基金的原因之一。
管理层要求一头健康的牛。我个人认为，这需要各方的共同努力，比如改革上市制度，使其更具包容性，从而在资本市场上容纳真正体现中国经济活力的上市公司，避免其被排除在国内资本市场之外，部分不得不离开海外市场。同时，要发展资产管理行业，让更多的专业机构为广大中小投资者服务，不断提高机构投资者在市场中的影响力。这种逐渐取代散户的制度化过程，也是市场识别、判断和监管上市公司能力不断提高的过程。
随着资产管理行业的快速发展，近年来开始发生一些积极的变化。在2019年和2020年，我们可以看到机构投资者的平均投资业绩总体上明显好于个人投资者，从而带来了股票产品从数量到规模的“双升”。从目前的趋势来看，这应该说是一个积极的开始，而且这种趋势有望在未来继续。
腾讯财经：对于普通老百姓来说，在“房住不炒”、刚兑信仰的打破、理财产品净值化、社会“无风险利率”实际降低等趋势下，现在大家面临的一个难题是兼顾安全的低风险投资渠道越来越少了，您对于普通百姓如何实现财富的保值增值有何建议？
在巴曙松：投资从来都不是一个容易的选择，尤其是在刚性赎回逐渐被打破之后，尤其需要对“低风险投资渠道”有新的认识。在金融市场上，风险水平和收入水平总是匹配的。市面上现在并非没有低风险水平的较为安全的投资渠道，但是确实不存在低风险水平、收益又高的资产管理产品,如果发生这种情况，需要认真分析风险和收益。
希望各种金融媒体能够为普通投资者提供充分、专业的金融信息和分析，为投资者充分揭示不同金融产品的风险和收益状况，充分认识风险和收益必须匹配的规律，避免在“低风险高收益”的虚假宣传外衣下，被某些金融产品片面吸引。近年来的P2P，以及一些所谓的金融平台迅雷，正好说明了这个问题。
此外，市场参与各方可能需要逐步适应资产管理产品的净值，并通过研究分析，找到适合自身风险回报偏好类型的产品。资产管理产品净值化并不是“洪水猛兽”,相反，它应该是什么资产管理产品应该是什么。净值资产管理产品会更加注重产品运营的投资策略，一些好的投资策略会在承担合理风险的基础上给投资者带来不错的回报；长期持有一些优秀经理人的产品，也会给普通投资者的财富带来不错的回报。
腾讯财经：2020年是 《中国资产管理行业发展报告》 一书连续出版的第15周年。在您跟踪研究中国资产管理行业的15年中，您看到中国资管市场主要的问题是什么？未来演变方向可能会是怎样的？
巴曙松：的中国资产管理行业发展非常迅速，经历了许多变化。我们选择跟踪资产管理行业，是因为资产管理行业有广泛的前向和后向联系，几乎所有金融机构都有不同程度的接触。因此，通过对资产管理行业的跟踪研究，可以把握中国金融业的转型发展进程。
今天，中国资产管理行业的发展也是整个金融体系发展的结果，尽管在不同阶段遇到了困难。在不同的阶段，资产管理行业可能会反映出许多问题，这实际上是整个金融体系面临挑战的表现。例如，2008年为应对次贷危机的影响，推出大规模信贷刺激政策后，宏观政策逐渐退出，但一些市场参与者仍习惯于宽松的信贷刺激。这导致许多信贷需求从商业银行转移到各种影子银行系统，这些系统已经打包并通过了各种桥梁。现在宏观政策逐步回归常态化，也就客观上要求资产管理市场要打破刚兑，回到市场化的轨道。
从趋势来看，中国资产管理行业有条件向更加规范、智能化、通用化的方向发展。首先，标准化是新的资产管理法规对资产管理行业的根本要求。标准化发展程度决定了资产管理行业的快速发展对实体经济的支撑效率；其次，在未来的金融科技的快速发展并在资产管理行业中得到越来越多的应用是一个不可逆转的趋势,我们可以看到技术可以更多地改变资产管理行业的形式，使其更加智能化；最后，在金融技术等技术的加持下，资产管理行业服务长尾客户的能力会越来越强，泛化的特点会越来越明显。
腾讯财经：中国经济增长正从传统产业“旧经济”转变为新兴产业“新经济”的过程中，港股成为新经济的一大融资地。您看到港股市场对于推进中国新经济的融资与发展起到了哪些作用？
巴曙松：,的经济体系无论在世界上还是在中国，实际上都处在一个新旧经济增长势头交替的时期。然而，在新冠肺炎肺炎疫情的冲击和推动下，整个经济体系的转型明显加快。在疫情的冲击下，资本市场波动很大。在波动的背后，我们可以看到不同行业的显著分化，尤其是新经济行业龙头企业的强势趋势，反映了经济转型背景下市场对新经济发展的乐观预期。
从技术周期的发展历史来看，技术创新和新经济的兴起往往与资本市场的创新密切相关。在当前环境下，促进新经济发展，需要识别新经济独特的融资需求，并提供相应的解决方案。基于对新经济企业融资需求的分析和对未来经济发展趋势的判断，香港及时推出上市制度改革，以促进新经济企业的发展，包括创新性地为生物技术企业设定独特的上市要求，允许高成长性和创新性的新经济公司拥有差别投票权，并允许大中华地区的公司第二次在香港上市。这些上市制度改革使资本市场对新经济产业更加包容和友好，当然也对市场的投资能力和风险管理能力提出了更高的要求。
上市制度改革后，新经济板块在香港资本市场的比重大幅上升。2019年，香港上市公司183家，IPO募集金额达3142亿港元，其中47家为新经济和生物技术行业，占募集资金总额的49.1%。同时，新经济公司对股市日成交量的贡献也在上升。在香港上市的中国股票中，新经济板块的比重已经超过a股，香港市场成为中国新经济公司海外上市和融资的枢纽市场。
